这是一篇会计学硕士论文，本文聚焦医药上市公司 ESG 表现对企业价值的提升效应，着重探究 ESG 综合表现指标与企业价值的关联。研究从利益相关者理论、信息不对称理论及可持续发展理论入手，剖析 ESG 表现对企业价值产生影响的内在逻辑。
1 绪论
本章首先阐释研究背景与意义，明确研究初衷。聚焦国内外学者在企业 ESG 表现与企业价值关联领域的研究成果展开系统梳理，旨在呈现该学术领域的演进脉络与前沿动态。基于此，搭建研究框架体系，明晰研究逻辑与框架结构，并选定适配的研究方法，为后续深度分析奠定基础。
1 研究背景与研究意义
1.1.1 研究背景2021 年 8 月 26 日，第一届 ESG 全球领导者峰会盛大开幕，这场盛会聚焦于 ESG、低碳经济以及可持续发展等绿色理念。在本次峰会上，来自不同领域的领导者达成共识，高度认可 ESG 理念的战略价值，并承诺将积极推动这一理念全方位渗透到企业运营的全流程中，以此驱动企业迈向可持续发展的新征程。市场投资者群体普遍将 ESG 视为评估企业环境责任履行、社会责任履行及公司治理效能的关键非财务指标，认为其能够有效反映企业的长期发展潜力，为投资决策开辟了全新视角。如今，ESG 信息披露已成为继财务报告之后，企业对外展示综合实力的重要窗口。企业通过积极践行 ESG 理念，不仅能够塑造良好的公众形象、吸引优秀人才加盟，还能赢得外部利益相关方的广泛支持，进而提升市场竞争力、创造更大经济效益，最终实现社会价值与商业价值的协同增长。
目录
摘要
Abstract
1 绪论
1.1 研究背景与研究意义
1.2 文献综述
1.3 研究内容、方法与研究框架
2 概念界定与理论基础
2.1 相关概念
2.2 理论基础
2.3 本章小结
3 理论分析与研究假设
3.1 ESG表现对医药上市公司企业价值影响机理分析
3.2 融资约束在ESG表现与企业价值关系的中介作用分析
3.3 风险承担水平在ESG表现与企业价值关系的中介作用分析
3.4 本章小结
4 ESG表现对医药上市公司企业价值的影响实证分析
4.1 研究设计
4.2 描述性统计分析
4.3 相关性分析
4.4 基准回归分析
4.5 稳健性检验
4.6 异质性分析
4.7 本章小结
5 ESG表现对医药上市公司企业价值影响案例分析
5.1 案例公司选择原因
5.2 Y公司ESG表现概况
5.3 Y公司ESG表现和企业价值分析
5.4 Y公司ESG表现、融资约束与企业价值分析
5.5 Y公司ESG表现、企业风险承担水平和企业价值分析
5.6 本章小结
6 ESG表现提升医药上市公司企业价值的对策建议
6.1 管理层ESG认知革新实现企业价值提升
6.2 提高医药企业社会责任意识
6.3 信息披露与沟通机制透明化
6.4 增强医药企业外部监督及规制促使企业践行ESG
6.5 加强投资者参与提升医药企业ESG表现与企业价值
7 研究结论与展望
7.1 研究结论
7.2 研究展望
参考文献
1.1.2 研究意义
（1）为深化拓展 ESG 表现与医药上市公司企业价值相关的理论研究内容提供参考。进入 21 世纪，环保难题渐渐成为全球经济发展路上的大阻碍。这时，作为评估企业发展状况的重要因素，ESG 开始进入大家的视野，愈发受到关注。现在国内外很多投资机构对 ESG 的重视程度不断提升，都开始从 ESG 的角度去评估上市公司的价值。特别是那些锚定 ESG 理念的投资基金，尽管近两年新冠疫情对市场影响很大，仍然获得了可观回报。同时企业方面，不断有新的 A 股上市公司加入发布 ESG 评估报告的行列，以此向外界传递本企业在环境、社会和公司治理方面的表现。投资者投资理念以及企业管理者管理思路的这种转变，定会对企业价值产生长远影响。国外学者对于企业 ESG 表现与公司价值的关系已经进行了大量研究，但仍未形成比较统一的结论。国内的研究也在近几年逐步兴起，当前研究主要关注 ESG 表现三因素中其一对企业价值的影响，对于 ESG 整体的作用机制研究较少。通过研究 ESG 整体对具体医药行业企业价值的关系，能够在一定程度上为拓展 ESG 表现与企业价值关系的理论研究内容提供部分参考。
（2）为 A 股医药上市公司 ESG 的应用和发展提供理论参考。国内研究企业 ESG 表现对企业价值影响的研究中，大多都是整体性研究，针对单一特定行业的深度分析比较少见，并且现有的单一行业视角研究也基本聚焦能源、重污染和制造业等企业。因此，论文选择聚焦医药行业，以国内医药上市公司为研究对象，通过实证分析的方法，从影响路径入手，探究 ESG 表现和企业价值之间的关联，希望能为医药上市公司 ESG 表现和企业价值评估的相关研究添砖加瓦。目前多数 ESG 与企业价值的影响研究都以全体 A 股上市公司为样本，而在为数不多针对特定行业的探讨中，很少有学者会结合行业特点进行分组回归分析。实际上，根据行业特征分组能大幅提升研究价值，希望通过论文研究，能为后续探索医药企业异质性的学者提供一些参考思路。
1.2 文献综述
随着 ESG 的发展，学者对于企业 ESG 表现的经济后果的研究不断增加，不同经济后果对应的文献也分为多个不同的研究方向。
1.2.1 ESG 表现相关研究国外学者对 ESG 表现研究主要包括 ESG 对财务绩效、债务融资成本等方面。Dorfleitner（2015）[1]指出，全球报告倡议组织（GRI）框架要求企业系统披露 ESG 领域的实践成效。在 ESG 表现与财务绩效关系方面尚未形成共识：Zhang and Lucey（2022）[2]证明优质 ESG 表现具有信号传递功能，可改善金融环境并提升企业绩效；Mahmut（2022）[3]证实 ESG 综合得分与企业价值显著正相关，其中社会（S）和治理（G）维度的贡献显著，环境（E）维度未达统计显著性；Dmuchowski P,Dmuchowski W et al.（2023）[4]研究得到 ESG 与财务绩效正相关；Sinha Ray Rupamanjari（2023）[5]选取 48 家印度公司作为研究样本，并利用 ROA、公司规模、ROE、托宾 Q 和股价进行实证分析，得到结果 ESG正向影响以上变量；Houston and Shan（2022）[6]提出 ESG 实践能使企业更容易得到利益相关者的支持，以此削减经营成本来提升经营绩效。然而，Brammer et al.（2006）[7]发现ESG 投入与企业财务绩效呈负相关。Braametal（2016）[8]以企业自愿发布的环境报告（CER）为切入点，深入剖析企业环境绩效指标与外部审计验证之间的内在联系。研究显示，合规经营企业的环境信息披露具有显著的示范效应，能够为行业树立良好标杆。为进一步扩充CER，建议通过完善法律法规等强制性手段，要求企业定期编制并发布可持续发展报告，以此推动企业环境信息披露工作更加规范化、常态化。
2 概念界定与理论基础
本章首先明确企业 ESG 表现、企业价值、融资约束及风险承担水平的核心概念，继而依次解释说明本文研究的相关理论基础，为探究 ESG 表现对医药上市公司企业价值的影响筑牢理论根基。
2.1 相关概念
2.1.1 ESG 表现ESG 是衡量企业在环境、社会和公司治理三个角度上可持续发展的能力和风险管理水平的核心指标。ESG 表现是企业在环境管理、社会责任履行及治理结构优化等非财务领域的综合能力体现。其核心在于通过系统性评估企业在可持续发展维度的实践成效，为利益相关方提供决策依据。与传统财务指标不同，ESG 表现聚焦于企业对生态环境的保护力度、对社会福祉的贡献程度以及治理机制的透明性，反映其长期价值创造能力。其中，环境维度（E）涵盖资源利用效率、碳排放控制、污染防治及生物多样性保护等议题。例如，企业需披露能源消耗强度、碳减排目标及实现路径，以及应对气候变化的技术创新投入。社会维度（S）关注员工权益、供应链责任、社区关系及消费者权益保护。具体包括员工多样性与培训体系、安全生产标准、产品质量管控及公益投入等。治理维度（G）涉及公司治理结构、高管薪酬合理性、反腐败机制及信息披露透明度，强调董事会独立性、股东权利保障及合规运营能力。ESG 理念的形成与全球可持续发展需求密切相关。ESG 的发展最早可追溯到 18 世纪早期的伦理投资，当时的投资者开始考虑道德和社会责任因素，避免投资于可能对环境和社区造成负面影响的企业，这为 ESG 理念的萌芽奠定基础。20 世纪末，环保运动兴起促使企业反思经济增长的环境代价，而 2006 年高盛发布的 ESG 研究报告首次将环境、社会与公司治理合并为整体性评估框架，标志了 ESG 概念的诞生。此后，国际组织不断完善披露标准，推动 ESG 从理念向实践转化。近年来，ESG 表现的重要性加速提升。贝莱德CEO 芬克在 2018 至 2022 年间的年度信中，将“可持续性”提及次数从 1 次增至 21 次，折射出资本市场对 ESG 的高度关注。政策层面，2007 年 4 月，生态环境部规定纳入环保部门重点污染名单的企业需要公布环境信息。2008 年 1 月，国务院要求相关央国企定期发布企业社会责任报告。可见，随着时间的推移，我国对企业社会责任的披露和相关报告的覆盖范围不断扩大，要求披露的内容也愈发详细。2018 年 6 月，证监会明确要求上市公司披露 ESG 相关信息。中国《2030 年前碳达峰行动方案》明确要求上市公司定期披露碳排放信息，北京、深圳等地也通过碳市场建设及 ESG 发展实施方案，推动企业构建与国际接轨的管理体系。这种趋势表明，ESG 已从道德倡议转变为企业战略的核心组成部分。
2.1.2 企业价值
伴随产权交易市场的持续完善，众多管理学者聚焦企业主体展开深度研究，企业价值概念由此应运而生。1958 年，Modigliani 与 Miller 首次对该概念作出界定，认为企业价值是资本市场对企业整体状况的综合反映，涵盖企业在债券与股票市场形成的价值总和。此后，学界从多元视角拓展了企业价值的内涵：既有观点强调企业通过向市场提供产品或服务获取收益、为股东积累财富，主张以股东收益现值作为企业价值的衡量指标；亦有观点指出企业经营不应局限于即时价值创造，还需着眼长期可持续发展，倡导从未来视角审视企业价值。国内研究中，有学者提出基于会计视角难以全面反映企业价值，因其价值创造与政府、社会公众等多元利益相关者密切相关。尽管学界对企业价值的理论探讨不断深入，其概念内涵至今仍存在一定争议。
3 理论分析与研究假设
本章在完成概念界定与理论分析的基础上，先剖析 ESG 表现与医药上市公司价值的关联，继而纳入融资约束和企业风险承担两个中介变量，探究二者在 ESG 表现影响企业价值过程中发挥的中介效应，并据此提出研究假设。
3.1 ESG 表现对医药上市公司企业价值影响机理分析
本文聚焦医药上市公司 ESG 表现对企业价值的提升效应，着重探究 ESG 综合表现指标与企业价值的关联。研究从利益相关者理论、信息不对称理论及可持续发展理论入手，剖析 ESG 表现对企业价值产生影响的内在逻辑。
（1）利益相关者理论依据利益相关者理论，医药企业作为关系国计民生的关键主体，与股东、债权人、员工、上下游合作伙伴等多元主体构成利益共同体。医药企业需通过向利益相关者提供必要信息，满足其合理期望并增进共同利益，从而实现自身价值提升。在医药行业，ESG 表现优异的市场主体，往往具备更强的意愿与能力维护各利益相关方权益，尤其是在药品质量、研发伦理、环境保护和社会责任履行等方面。从信息利用维度观察，早期利益相关者（尤其是投资者）对 ESG 等非财务信息的获取渠道较为有限，主要依赖公司年报、官方网站等传统途径提取数据。伴随气候变化、环境污染等全球性议题的关注度提升，利益相关者对企业环境责任的诉求日益增强。在此背景下，ESG 信息的功能定位发生深刻变化，其对企业业务范畴的重塑作用亦愈发显著。实践表明，披露高质量 ESG 信息不仅是企业应对绿色发展挑战的必要举措，更是向利益相关者传递良好声誉与价值理念的关键路径。
（2）信息不对称理论信息不对称理论指出，现代资本市场中投资者与企业间存在信息差距。在医药行业，这种信息不对称尤为显著。传统财务报表虽为投资者评估医药企业经营状况的重要依据，但其提供的信息往往局限于历史财务数据，难以全面反映企业内部治理效能、外部环境影响以及研发伦理等战略性长期信息。医药企业在研发、生产、销售等环节涉及众多复杂因素，如药品质量控制、临床试验伦理、环境保护措施等，这些信息对于投资者评估企业长期价值至关重要。然而，这种信息获取的片面性导致市场定价机制失真，企业真实价值与市场估值常出现偏离。ESG 表现为破解这一困境提供了有效路径。通过披露环境责任履行、社会责任实践及治理结构透明度等非财务信息，医药企业得以向投资者传递注重可持续发展的积极信号，展现保障多元利益相关者权益的能力。例如，医药企业在药品研发过程中遵循严格的伦理标准，在生产环节采取环保措施，在销售环节关注患者权益等行为，不仅是社会责任感的体现，更构成企业基本面良好的市场声明。经营绩效优异的医药企业也将更倾向于在ESG 领域进行资源投入，此类行为有助于提升企业的长期竞争力和市场价值。
4 ESG表现对医药上市公司企业价值的影响实证分析
4.1 研究设计
4.2 描述性统计分析
4.3 相关性分析
4.4 基准回归分析
4.5 稳健性检验
4.6 异质性分析
4.7 本章小结
5 ESG表现对医药上市公司企业价值影响案例分析
5.1 案例公司选择原因
5.2 Y公司ESG表现概况
5.3 Y公司ESG表现和企业价值分析
5.4 Y公司ESG表现、融资约束与企业价值分析
5.5 Y公司ESG表现、企业风险承担水平和企业价值分析
5.6 本章小结
6 ESG 表现提升医药上市公司企业价值的对策建议
对医药上市公司而言，企业在市场竞争中积极践行ESG，能够促进企业价值的提升，但目前医药企业对于ESG认识以及相应的责任履行方面仍存在需要改进的地方，有必要从企业层间提出相应建议。同时，企业在市场中的经营发展离不开政府以及相关部门的监督管理，其ESG发展迫切需要政府及相关部门的支持。投资者作为企业的利益相关者，在参与市场投资时不仅需要关注企业的价值还需要重视企业的可持续发展能力。因此，本文从企业、政府和投资者方面均提出了相应的建议。根据前述讨论分析，ESG表现不仅关联医药上市企业的社会责任履行，更是影响医药企业长期竞争力与可持续发展的关键因素，对于企业价值具有正面影响。当前ESG战略的推进仍面临诸多挑战，为了促进企业价值的提升，提出相应的对策建议，以期为相关主体提供实践启示。
6.1 管理层 ESG 认知革新实现企业价值提升
医药企业作为关系国计民生的重要行业，在践行ESG战略方面具有天然的责任与优势。特别是在面临融资约束时，ESG战略的实施不仅能提升企业的社会价值，还能增强其融资能力，为企业的可持续发展提供有力支持。医药企业作为ESG战略的关键实施主体，其管理层的认知和行动对于推动ESG理念融入企业战略具有决定性作用。然而现实情况是，许多医药企业的管理层仍然将短期利润作为核心目标，从而忽视了ESG因素对企业长期发展的深远影响。这种短视行为不仅阻碍了企业对ESG理念的深入理解和实践，也使得企业在面对日益复杂的全球环境和社会挑战时，缺乏足够的战略眼光和应对能力。因此，推动管理层系统性学习ESG理论框架，转变其思维模式，显得尤为关键和迫切。
6.2 提高医药企业社会责任意识
为了显著提升医药企业的 ESG 表现，必须首先从强化其社会责任意识入手。医药行业作为关乎民生福祉的关键领域，其健康长远发展不仅依赖于技术创新和经济效益，更离不开对社会责任的积极履行。强化医药企业的社会责任意识，推动其主动履行社会义务，是实现医药行业可持续发展的核心所在。这不仅有助于提升企业的社会形象和品牌价值，更是保障公众健康、促进社会和谐的重要举措。提升医药企业的 ESG 信息披露质量，是推动企业履行社会责任的关键环节。然而，这一目标的实现并非企业单方面的责任，而是需要企业自身与各利益相关方的协同发力。医药企业应当率先树立正确的价值导向，深化对社会责任的认知，增强履行责任的内生动力。企业应将社会责任融入企业文化，从管理层到普通员工，都要明确自身在社会中的角色和使命。这种全面且深入的责任意识，将促使企业在 ESG 实践中取得实质性进展，提升其在环境、社会和公司治理三个维度的表现，从而增强企业的长期竞争力和可持续发展能力。
6.3 信息披露与沟通机制透明化
透明的信息披露与有效的沟通机制是医药企业与利益相关者建立信任的关键。医药企业应主动、透明地披露 ESG 相关信息，包括研发伦理、药品质量控制、环境保护措施、员工福利和社会责任履行等。详细且准确的信息披露有助于增强投资者对企业未来现金流和风险状况的预期，从而提高企业的融资可得性，进而提升企业价值。此外，透明的信息披露能够有效缓解融资约束，降低企业的融资成本，促进企业的可持续发展。医药企业可以从信息披露框架的规范化与利益相关者参与平台的搭建两方面入手，提升 ESG 信息的透明度。
6.4 增强医药企业外部监督及规制促使企业践行 ESG
在推动医药企业践行ESG战略的过程中，政府的角色至关重要。政府应通过强化政策规制、提升监管效能以及为小规模医药企业提供资源支持等多方面措施，促进医药企业的可持续发展。政府应作为ESG战略的引导者与监管者，通过强化政策规制，为医药企业的ESG实践提供明确的指引与约束。政府需根据医药行业的特点，分行业出台强制性的ESG披露细则，制定专门且详细的披露要求，明确医药企业需要披露的相关指标与数据标准。这将有助于提高信息披露的透明度和一致性，为利益相关者提供更准确的信息。并根据医药企业的ESG评级结果，实施分级奖惩措施。对于ESG表现优异的医药企业，政府可以给予政策优惠，如税收减免、财政补贴、优先获得政府项目等；而对于ESG表现较差的医药企业，政府应采取相应的惩罚措施，如限制市场准入、提高税收等。这种奖惩机制将激励企业积极提升自身的ESG表现。
7 研究结论与展望
本章节基于前文提出的研究假设与实证分析成果，系统梳理并提炼研究结论，客观剖析研究过程中存在的局限性，并对未来研究方向进行展望。
7.1 研究结论
本研究聚焦于医药行业上市公司，深入探究 ESG 表现对企业价值的作用效应，并着重解析其内在影响机理。同时，选取 Y 公司作为典型案例，系统剖析其 ESG 实践成效、融资环境、风险承担水平与企业价值之间的关联关系。经理论分析与实证检验，形成以下研究结论：第一，医药上市公司的 ESG 实践成果与其企业价值增长呈现显著的正向关联，即企业在环境、社会和治理维度的表现越优异，其综合价值提升越明显。医药企业践行 ESG理念，能够向市场和利益相关方持续释放可持续发展的积极信号。这不仅有助于企业收获良好的经济回报与社会声誉，为长期稳健发展筑牢根基，还能有效维系现有投资者关系、吸引潜在投资目光，凭借更高的市场关注度获取更多资金支持，进而推动企业价值的持续增长。第二，医药上市公司 ESG 表现与融资约束呈负相关，且融资约束在医药上市公司 ESG表现与企业价值的传导链条中扮演关键中介角色。ESG 实践通过强化企业声誉资本，吸引具有社会责任偏好的投资者，从而拓展多元化融资渠道，降低资本成本溢价。与此同时，ESG 信息披露质量的提升可削弱外部投资者对企业经营风险的非理性担忧，进而缓解融资约束对企业投资决策的抑制作用。这一过程中，融资约束的缓解，架起了 ESG 表现向企业价值跃迁的桥梁，最终通过“资源获取-效率优化-价值创造”的链式反应，驱动企业价值增长。因此，ESG 表现对企业价值的赋能经由融资约束的中介作用实现效用倍增。第三，医药上市公司 ESG 表现与其风险承担水平呈显著负相关，且企业风险承担水平在医药上市公司 ESG 表现与企业价值的传导链条中起关键中介作用。ESG 表现优异的企业通常会进行“预防性风险管理”，其战略决策从“高风险-高收益”的短期博弈转向“稳健性-可持续性”的长期价值锚定。同时，ESG 信息披露倒逼企业降低隐性风险容忍度。通过利益相关者监督、ESG 投资评估等机制，使得管理者的决策战略从“机会型冒险”转向“底线型稳健”。良好的 ESG 表现使得风险承担水平下降，从而企业经营稳定性增强：ESG 驱动的风险管理体系可以减少突发性损失，提升盈利可预测性，进而提升企业价值。第四，医药上市公司在股权性质、企业规模、行业特征等方面存在的异质性，显著影响着 ESG 表现与企业价值间的作用关系。从股权属性差异来看，相较于国有企业，非国有企业强化 ESG 实践对提升企业价值具有更显著的推动效应。换言之，非国有企业在环境、社会与治理领域的表现越突出，越能有效驱动企业价值实现更大幅度的增长。在规模异质性方面，中等规模企业提升 ESG 表现对企业的价值效应要优于较大规模和较小规模企业。中等规模企业优秀的 ESG 表现能够吸引更多的外部利益相关者的关注，获取更多价值提升。在行业特征异质性方面，中药企业提升 ESG 表现对企业价值的促进作用要优于非中药类企业。第五，论文案例分析研究结果也支持上述结论。Y 公司通过系统性履行 ESG 责任，验证了 ESG 表现对企业价值的促进作用。这一过程中，ESG 实践通过多重路径赋能企业价值：首先，在 ESG 理念推动下的合规管理与信息披露，减少了资本市场中的信息摩擦，助力企业拓展融资途径并减轻融资约束；其次，环境与社会风险的主动管理压缩了企业非财务风险敞口，降低因外部冲击被迫承担被动风险的可能性，同时管理层的长期主义战略引导企业规避高风险投机行为，转而投向可持续性更强的创新领域，以风险可控的方式实现价值增长。最后，ESG 表现将企业价值创造从单一财务维度扩展至环境与社会效益的协同增长，形成差异化的长期竞争优势。案例结论表明，医药上市公司将 ESG 责任内化为战略核心，不仅是对利益相关者承诺的践行，更是通过风险规避、资源整合与声誉积累，构建企业可持续发展的必然选择。
7.2 研究展望
论文在研究过程中存在一定的研究边界与局限性。其一，受我国 ESG 评级市场发展阶段的制约，当前评级机构数量较少，获得权威评级的企业占比偏低，大量医药上市公司因缺乏 ESG 评级数据而未能纳入研究样本，这导致样本覆盖范围存在局限，难以充分反映行业整体发展态势。其二，ESG 投资理念强调长期价值创造，其对经济活动的影响具有显著的时间滞后效应。但本研究使用的 ESG 评级数据仅能反映短期效果，未能深入挖掘其长期价值影响。此外，论文研究视角主要聚焦于企业内部价值创造，对 ESG 表现如何作用于投资者决策、市场资源配置、政府政策制定等外部领域缺乏系统探讨，尚未构建起多维立体的研究框架。未来，伴随 ESG 信息披露规范不断健全、评级体系日益完善，后续研究可依托更丰富、更具代表性的数据资源，结合多元分析方法，对医药行业 ESG 实践展开更细致、更深入的剖析，进而得出更具科学性与普适性的研究结论。同时，建议从投资者行为分析、市场机制优化、政策制定等多维度拓展研究视角，为 ESG 理论发展与实践应用提供更全面的决策依据。
参考文献 略