本文是一篇物流论文，本文在应收账款保理的基础上拓展出供应链应收账款的资产证券化ABS这一融资场景，并通过引入区块链技术实现了场景的进一步延伸与拓展。研究成果展示了不同融资场景在何种情形下存在优势，并能够在一定程度上揭示区块链技术的应用价值与潜在威胁，以期从规范研究的视角为供应链企业及融资提供方制定最优战略决策提供指引。
1.绪论
1.1 选题背景与研究意义
1.1.1 选题背景
当前，我国实体产业面临的首要困境是高负债，供应链中的核心企业面临着严峻的去杠杆压力，链条上下游的小微企业的融资缺口亟待弥补。在该背景下，金融机构通过开展应收账款保理、应收账款资产证券化等供应链金融业务，帮助链上企业盘活债权资产，纾解融资困境。其中应收账款保理是指以保理商为代表的金融机构基于核心企业信用，利用债权转让的方式为链条上游的供应商提供融资服务，相较于传统银行信贷能够有效节省企业融资成本并改善金融机构的坏账成本。而供应链应收账款的资产证券化则是应收账款保理与资产证券化逐渐相结合形成的创新融资业务，是指将供应链真实交易中产生的应收账款作为基础资产，通过结构重组与信用增级等手段，最终将其收益权包装转化为可供发行和交易的证券产品的融资技术与过程。作为帮助供应商提前实现未到期应收账款债券、优化现金流的关键手段，同时也是核心企业在股权融资和债权融资之外的重要融资渠道，供应链应收账款的资产证券化已然成为现有融资方式的有益补充。
但不可否认的是，我国供应链金融业务起步较晚，缺乏较为全面规范的法律体系和完善有加的征信体系支持，供应链金融业务本身又存在运行流程复杂、参与主体间信息不对称所导致的信任缺乏等痛点，使得供应链金融业务中的授信、监管工作无法安全、高效、经济地开展。而当前，作为研究热点之一的区块链技术，学界与业界证实其能够以低成本的方式在多利益主体参与的应用场景之中实现信息传递、主体协调及风险防控等方面的改进，而区块链技术去中心化、可验证性、防篡改性等特性能够为银企合作提供一个信息透明、可追溯的环境，为供应链金融突破运行瓶颈提供有效抓手。
基于上述背景，本文将以场景创新与技术创新两方面作为切入点，在供应链背景下构建应收账款保理、应收账款的资产证券化以及基于区块链的应收账款资产证券化这三类融资场景下的博弈模型，从而在论证区块链技术如何赋能应收账款资产证券化的同时，分析哪些因素会影响系统成员的策略制定，尤其是技术引入决策与融资决策这两方面。
1.2 研究方法与内容
1.2.1 研究方法
（1）文献研究法
以文献、书籍等信息来源广泛积累资料，归纳总结出供应链金融、应收账款保理、供应链应收账款资产证券化、区块链技术等研究主题的概念与发展现状，为本研究确定概念理论、界定研究对象、明确研究范围。其次，调研业界实际的交易模式及案例，为理论研究增添现实依据。
（2）建模分析法
依据学界理论研究，结合业界实践经验构建相关模型并推导求解，从而对不同融资场景及技术应用场景下供应链内、外部企业的收益构成进行量化。首先结合应收账款保理、供应链应收账款的资产证券化以及基于区块链的供应链应收账款资产证券化这三种融资场景的业务特点及实际运作流程设定参数并构建参与各方的利润函数模型；其次基于Stackelberg博弈理论推导模型，利用逆向求解法对模型进行推导与求解，从而得到各方均以自身利润最大化作为决策目标的前提时的最优利润水平及其分别的决策依据。
（3）对比分析法
通过横向对比三种融资情境下参与各方的均衡决策及利润水平，进而判 断不同情境存在优势的前提条件并明确区块链技术的赋能点，以期为保理商的技术引入决策及供应商的融资策略提供参考。
（4）数值分析法
数值分析是规范研究中必不可少的一环，为参数赋值并进行影响分析的方式能有效验证建模分析及对比分析的结果，明确区块链技术在供应链应收账款的资产证券化这一场景中的赋能点，从而为解决中小企业融资困境提供有效支撑。
2. 国内外研究综述与案例简介
2.1 供应链金融理论研究
供应链金融作为运营管理与金融交叉融合的创新性成果，是一种立足于实体经济，依托供应链实际贸易背景，根据供应链运营中商流、物流和信息流，基于供应链企业的资金需求而展开的综合性金融活动[1]。
在国外，广义上有关供应链金融的起源最早可以追溯到上世纪Budin（1970）等[2]对企业经营过程中产生的现金净流量如何受到贸易信贷和库存政策变化的影响展开的研究，这是首次对运营管理与贸易信用之间的关系进行研究。但随着全球化进程的加快，供应链企业无法忽视资金流瓶颈带来的负面影响，而供应链金融作为供应链上下游为实现供应链目标而与金融机构合作而产生的新业务，在本世纪初被Timme（2000）等[3]提出，基本成为了供应链金融理论演进的起点。此后学界与业界涌现了许多有关供应链金融内涵和实质的研究成果，例如Stemmler（2002）[4]认为供应链金融是一种将资金流与供应链相整合的业务，是供应链管理的重要环节，并首次给出了“供应链金融”这一概念。Buzacott与Zhang（2004）[5]尝试将企业不同时期的可用现金流设置为资产和负债的函数，首次探索供应链企业在不同资金约束条件下的融资与运营决策。Hofmann（2005）[6]认为供应链金融是运营管理与财务管理交叉而延伸出的研究主题，并将其定义为供应链中包括外部服务提供者在内的两个或多个组织，通过在组织间计划、执行和控制金融资源的流动，来共同创造价值的途径。Pfohl以及Gomm（2009）[7]从供应链管理的角度将供应链金融定义为供应链内部企业融资优化以及与外部利益相关者融资流程整合的手段，能够提升参与者收益、增加供应链价值。Wuttke（2013）等[8]认为供应链金融的重点在于实现现金流的实时监控与优化，通过在供应链买卖双方之间提供融资、结算等服务，从而降低平均交易成本，并从供应链的角度改进现金流管理。
国内对于供应链金融研究的缘起与国外不尽相同，始于对结构化贸易融资和物流金融的相关实践。其中结构化贸易融资是从商业银行的角度出发为中小型企业提供融资服务，而物流金融则更强调在为企业提供融资服务过程中第三方物流企业的主导地位。在探索过程中，闫俊宏和许祥泰（2007）[9]从产业供应链视角出发，指出供应链金融是促进链中单一企业或上下游配套企业“产供销”协调运转的金融服务，是将金融资本赋能于实体经济、构筑银企及商品供应链良性发展产业生态的有效手段。
2.2 应收账款保理与供应链应收账款的资产证券化研究
应收账款融资、保兑仓融资以及融通仓融资等模式作为供应链金融业务开展中较为主流的融资模式被广泛运用。随着供应链金融的不断发展，各类创新信贷产品层出不穷，而本文所探讨的应收账款保理融资与应收账款的资产证券化融资可归属于应收账款融资大类，前者的出现甚至远早于供应链这一概念的兴起，而后者则是随着供应链金融的发展，资产证券化逐渐与供应链保理相结合形成的融资业务。
2.2.1 应收账款保理
保理是商业贸易中以托收、赊账方式结算货款时，卖方为了增强应收账款流动性、优化资金周转而采用的一种委托第三方保理商管理债权的行为。在供应链实际交易中，较为强势的零售商通常作为主导者，要求供应商以赊销方式向其提供货物，此时上游中小型制造企业作为应收账款的债权人，可以选择应收账款保理融资，将核心企业应收账款的未来收益权以折扣价出售给保理商的方式优化资金周转。
供应链金融保理业务可以按照保理商是否有追索权以及保理商开展信用评估的对象这两个维度来进行分类。对于追索权，当保理商基于核心企业的担保，在受让了中小企业转让的应收账款债权并为其提供融资后，若核心企业作为债务方因信用风险未按照合约支付应收账款时，保理条款中明确说明保理商有权向融资企业追偿借款，即保理商拥有追索权，则该模式为有追索权保理；反之若保理商无权对中小企业融资进行追索，则称为无追索权保理，此时核心企业违约的风险由保理商独自承担。而对于保理商的信用评估对象，若保理商主要基于供应链中作为核心企业的买家信用评级开展评估，则该模式为反向保理；反之基于供应商本身信用情况提供融资服务的，则称之为正向保理。
3. 应收账款保理融资研究 ..................... 24
3.1 问题描述............................... 24
3.2 应收账款保理融资的决策均衡分析.................... 29
4. 供应链应收账款的资产证券化ABS研究 .......................... 36
4.1 问题描述.................................. 36
4.2 供应链应收账款ABS融资的决策均衡分析 ............................ 42
5. 基于区块链的供应链应收账款资产证券化ABS研究 .................. 62
5.1 问题描述......................... 62
5.2 基于区块链的供应链应收账款ABS融资决策均衡分析 ......................... 67
6. 关键影响参数的数值分析
6.1 不同融资场景下生产成本的数值分析
在应收账款保理融资(F,N)、供应链应收账款的资产证券化融资(A,N)以及基于区块链的供应链应收账款资产证券化融资(A,B)这三个融资场景中，已知参数的数值假设如表6.1。
7. 结论与展望
7.1 本文的主要研究结论
在供应链金融快速发展的背景下，本文聚焦一个由零售商主导，存在一个资金受限供应商的二级供应链，构建了由供应链成员与融资服务提供方组成的Stackelberg博弈模型，基于成员利润最大化目标探讨了应收账款保理、供应链应收账款ABS以及基于区块链的供应链应收账款ABS这三种不同融资场景下的均衡解结果以得出系统成员的运营决策及相应的决策边界，并为供应商的融资策略以及保理商的技术引入决策提供参考。结合本文第三至六章的内容，主要结论分为以下四点：
（1） 生产成本是影响区块链赋能效果及融资决策的关键因素
区块链技术在低成本供应链中的应用能够帮助保理商、供应商获得更高的利润，因此保理商倾向于引入区块链技术，而供应商亦支持该决策并选择基于区块链的供应链应收账款ABS融资这一方案。
对于保理商而言，尽管在供应链应收账款ABS融资场景下其制定的保理贴现率相较于应收保理融资总是更优惠，且区块链技术的引入将会使得该融资费率进一步降低。由于保理商能够从ABS发行渠道获利，因此在生产成本较低的情形下，保理商能够在供应链应收账款ABS这一融资场景下获得高于应收账款保理融资的利润，而其在基于区块链的供应链应收账款ABS这一融资场景下的利润又恒高于技术引入前的水平，故保理商有较强的动机引入区块链技术；相反当生产成本较高时，应收账款保理融资方案才会更有利于保理商获利，此时区块链技术的引入无法为系统进行赋能。
对于供应商而言，但在低成本供应链中，无论区块链技术是否存在，供应商都不会选择应收账款保理作为融资方案。面对保理商所推出的融资优惠，供应商的定价策略也将随着融资场景而发生改变，其在供应链应收账款ABS融资场景下所制定的批发价低于应收账款保理融资，而引入区块链技术后所制定批发价是三种融资场景中最低的。当生产成本较低时，供应商在供应链应收账款ABS融资场景下能够获得更高的收益，而区块链技术的引入将会进一步刺激利润的增长，因此供应商会支持保理商的技术引入决策并将基于区块链的供应链应收账款ABS融资作为其融资方案；相反，当生产成本较高时，供应商仅能通过应收账款保理融资获得更高的利润，其他两种融资方案下批发价的低价策略将会损害供应商的利润水平，两者均不会被选择。
参考文献（略）